事项

　　近年我们多次调研天康,持续跟踪,我们认为公司是疫苗市场化销售的最佳投资标的。公司今年市场苗的快速增长,实际远超上半年报表端体现。随着招标政策的变动以及公司良好的产品梯队,未来两年市场苗增速有望年年翻番。

　　主要观点。

　　1. 市场苗上半年快速增长,远超报表端体现。公司的半年报并未完全体现疫苗业务的增量尤其是市场苗的增量,主要原因有二:1、由于从今年7月1日开始公司疫苗增值税税率由6%下降为3%,因此公司并未完全确认上半年的疫苗收入,从我们草根了解的市场苗的发货量来看上半年同比增长了超过40%,远大于报表体现得增长。2、由于年底结算给客户返货的影响,导致3、4月份客户都在使用返货,因此进货量不大。

　　2. 口蹄疫市场苗大客户开始放量,全年市场苗翻番基本无忧。从全年来看我们认为市场苗获得翻番增长,达到1.5亿的收入规模基本无忧,主要原因有三:1、上半年影响收入确认的税率和返货影响,在下半年不复存在。2、8月份正大、中粮等大型养殖企业开始购买公司口蹄疫产品,公司口蹄疫产品由于在悬浮工艺的起步要晚于金宇集团,因此在稳定性方面要略微逊色,但是通过两年积累,公司产品品质出现很大改善,使得公司在大客户营销方面开始收获。3、从防疫的节奏来看,下半年的对疫苗的使用量要大于上半年。因此公司从8月份开始市场苗销售开始放量提速。

　　3. 品种梯队完善,市场苗将持续爆发。我们认为市场苗和招标苗销售最大的区别在于,市场苗销售需要重磅的大产品,招标苗需要完善的产品线。中牧、天康凭借着完善的产品线占据了口蹄疫招标苗的前两位,而金宇凭借着悬浮这一重磅产品成就了口蹄疫市场苗的绝对龙头,因此市场苗最重要的是要有重磅的品种。天康的猪瘟E2产品有望在明年年中上市,我们认为从现有的疫病来看,猪瘟将是市场苗的下一个蓝海,而天康将成为唯一的弄潮儿。

　　4. 投资策略:招标政策变动的最佳受益标的,维持强烈推荐评级,目标价21元。从我们近期草根了解,招标政策年底有望出现重大变动,届时蓝耳和猪瘟有望从招标目录退出。这一政策变动我们认为主要有两大影响,而天康最为受益:一、虽然蓝耳和猪瘟从招标目录中退出,但是这两种病的危害性使得不防不行,招标的退出必然导致养殖户只能去购买市场化疫苗,而公司的天津株蓝耳苗和明年上市的猪瘟E2苗,占据了制高点,市场空间将充分打开。二、蓝耳、猪瘟招标的取消我们认为部分金额会补向口蹄疫禽流感,这也使得公司的口蹄疫和明年上市的禽流感招标苗充分受益。按照增发摊薄,我们预计14-16年EPS 分别为0.54、0.70、1.01,按照15年30倍PE,给予6个月目标价21元,维持强烈推荐的评级。

责任编辑：龚胡